دسترسی به منابع مقالات : بررسی و تحلیل ریسک نوسانات نرخ ارز با بهره گرفتن از فرایند مارکوف و ارائه …

۲-۲-۲  ریسک‌های مرتبط با نوسانات نرخ ارز ۲۲

۲-۲-۳ مدیریت ریسک ارز ۲۶

۲-۳- مروری بر مطالعات صورت گرفته در حوزه نوسانات نرخ ارز و بازار بورس ۳۵

۲-۳-۱ روابط بین نرخ ارز و بازدهی سهام ۳۶

۲-۳-۲ مطالعات مرتبط در حوزه خانوده GARCH 39

۲-۳-۳ ارزش در معرض ریسک (VaR) 41

۲-۳-۴  زنجیره مارکوف ۴۴

۲-۴ جمع‌بندی ۴۸

فصل سوم:  مروری بر متغیرهای تحقیق و مبانی پژوهش ۵۰

۳-۱- مقدمه ۵۱

۳-۲- مروری بر روند تغییرات متغیرهای مورد مطالعه ۵۱

۳-۳-۱  نرخ ارز ۵۱

۳-۲-۲ بازار بورس ۵۳

۳-۳- مبانی پژوهش ۵۶

۳-۳-۱ مدل ARIMA 58

۳-۳-۲ مدل‌های خانواده GARCH 58

۳-۳-۲-۱ مدل GARCH 58

۳-۳-۲-۲ مدل GARCH- M 59

۳-۳-۲-۳ مدل IGARCH 59

۳-۳-۲-۴ مدل IGARCH-M 60

۳-۳-۲-۵ مدل EGARCH 60

۳-۳-۲-۶ مدل EGARCH-M 61

۳-۳-۳ توزیع ‌نوسانات سری زمانی ۶۱

۳-۳-۳-۱ توزیع نرمال ۶۱

۳-۳-۳-۲ توزیع تی- استیودنت ۶۲

۳-۳-۳-۳ توزیع GED 62

۳-۳-۴  ارزش در معرض ریسک ۶۳

۳-۳-۴-۱ ارزش در معرض ریسک (VaR) 63

۳-۳-۴-۲ معیار ارزیابی مبتنی بر VaR 64

۳-۳-۴-۳ برآورد ارزش در معرض ریسک ۶۶

۳-۳-۵ زنجیره مارکوف ۶۹

۳-۳-۵-۱ احتمالات انتقال ۷۰

۳-۳-۵-۲ تابع لوجستیک ۷۱

۳-۳-۵-۳ مدت زمان مورد انتظار ۷۳

۳-۳-۵-۴ احتمالات انتقال متغیر در زمان ۷۳

۳-۳-۵-۵ مدل‌های رژیمی سوچینگ ۷۳

۳-۳-۵-۶ مدل آرچ سوئیچینگ مارکوف (SWARCH) 78

۳-۳-۵-۷ مدل گارچ سوئیچینگ مارکوف (MSGARCH) 80

۳-۳-۶ مدل ARDL 81

۳-۴ جمع‌بندی ۸۳

فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داده‌ها ۸۵

۴-۱ مقدمه ۸۶

۴-۲ برآورد و تجزیه و تحلیل نتایج ۸۶

۴-۲-۱ گام نخست: تخمین مدل ARIMA 86

۴-۲-۲- گام دوم:  تخمین مدلهای خانواده GARCH 90

۴-۲-۳- گام سوم:  تخمین مدلهای خانواده سوئیچینگ مارکوف ۹۸

۴-۲-۴- گام چهارم: آزمون نرمالیتی ۱۰۴

۴-۲-۵- گام پنجم: انتخاب مدلهای بهینه (سوئیچینگ و غیر سوئیچینگ) ۱۱۱

۴-۲-۶- گام ششم: اندازهگیری ارزش در معرض ریسک(VaR) 122

۴-۲-۷ گام هفتم: مدلسازی خودرگرسیونی با وقفه‌های توزیعی (ARDL)   ۱۳۲

۴-۳ ابزار جدید مدیریت ریسک نوسانات نرخ ارز؛ اوراق مشارکت ارزی قابل تبدیل به سهام ۱۳۹

۴-۳-۱- اوراق قابل تبدیل به سهام ۱۴۰

۴-۳-۲ مزایای و معایب اوراق قابل تبدیل ۱۴۸

۴-۳-۳ مبانی فقهی اوراق مشارکت قابل تبدیل به سهام ۱۵۱

۴-۳-۴- اوراق مشارکت ارزی قابل تبدیل به سهام ۱۵۴

فصل پنجم: جمع‌بندی و توصیه‌های سیاستی ۱۸۷

۵-۱ مقدمه ۱۸۸

۵-۲ تحلیل نتایج و ارزیابی فرضیه‌ها ۱۸۸

۵-۳ پیشنهادها و توصیه‌های سیاستی ۱۹۱

منابع و ارجاعات ۱۹۵

پیوست (الف): خلاصه نتایج یافته‌های سایر محققین در خصوص بررسی رابطه بین نرخ ارز و قیمت و بازده سهام ۲۰۷

پیوست (ب): خلاصه نتایج یافته‌های سایر محققین در خصوص استفاده از مدل خانواده GARCH  در بازار سهام ۲۰۹

پیوست (ج): خلاصه نتایج یافته‌های سایر محققین در خصوص استفاده از مدل ارزش در معرض ریسک (VaR) 211

پیوست (د): خلاصه نتایج یافته‌های سایر محققین در خصوص استفاده از مدل سوئیچینگ مارکوف  در بازارهای مالی ۲۱۷

پیوست (ه): روند شاخص صنایع منتخب برای دوره ۳۱/۶/۱۳۸۸ تا ۳۱/۶/۱۳۹۳ ۲۲۰

پیوست (و) مدل‌های میانگین و واریانس شرطی برآورده شدهِ ۲۲۴

پیوست (ز): مدل‌های میانگین و واریانس شرطی برآورده شدهِ صنایع با احتساب اثر سوئیچینگ ۲۳۴

پیوست (ح): نمودارهای احتمال هموار شده بازده شاخص صنایع ۲۴۴

مقدمه

در فصل نخست پژوهش حاضر، به بررسی کلیات تحقیق پرداخته می‌شود. از اینرو در ادامه در بخش بیان مسئله، ضمن بررسی چالش‌های مربوط به موضوع ریسک، با مطرح نمودن مسئله اساسیِ چالش ذکر شده، هدف تحقیق جاری در پاسخگویی به مسئله مطرح شده (و حل شدن چالش اساسی) بنا شده است. در ادامه با جزئی‌ کردن مسئله تحقیق، سوالات در راستای دستیابی به اهداف تعیین شده مطرح می‌شود. در بخش پنجم فصل حاضر با تبیین ضرورت این تحقیق، فروض تحقیق استخراج گردید و در ادامه، روش تحقیق و شیوه گرداوری اطلاعات و جامعه آماری معرفی خواهد شد. در پایان نیز چارچوب تحقیق ذکر خواهد شد.

۱-۲ بیان مسئله

هر فعالیت اقتصادی با درجهای از ریسک همراه است. سودآوری یا بقای یک بنگاه اقتصادی به عوامل متعددی بستگی دارد که برخی از آنها در کنترل و برخی دیگر خارج از کنترل بنگاه است(معصومی، ۱۳۸۷). یک بنگاه اقتصادی میتواند اندازه بنگاه، تعداد کارکنان، میزان تولید و مواردی از این دست را کنترل کند؛ ولی بر عوامل دیگری نظیر قیمت‌های آینده، نرخ ارز، شرایط سیاسی و فعالیت بنگاه‌های رقیب کنترل چندانی ندارد. لذا ریسک را هیچ گاه نمی‌توان کاملاً حذف کرد و تنها راه ممکن، مدیریت آن است (همان). ریسک بنگاه از نوسانات نرخ ارز از عمده‌ترین ریسکهایی است که فعالان اقتصادی در فضای کسب و کار داخلی و  بین المللی با آن مواجه هستند و در سالهای اخیر مدیریت این ریسک یکی از فاکتورهای اصلی در پیش‌برد اهداف تعیین‌شده بنگاه‌ها بحساب میآید(مولر و همکاران[۱]، ۲۰۰۷).

یکی از چالش‌های عمده در مدیریت ریسک بنگاه از نوسانات نرخ ارز (جهت شناسایی و ارزیابی انواع ریسکهای مشتق از نوسانات نرخ ارز و ارائه راهکارهای صحیح کنترل آنها) کمّی‌سازی آن است. با توجه به مفهوم نسبتاً پیچیده و گسترده مسئله ریسک، در اغلب موارد مدیران بنگاه‌های اقتصادی، در ارزیابی و سنجش صحیح آن ناتوان هستند (براون[۲]، ۲۰۰۱). در واقع با توجه به مفاهیم چند بعدی «ریسک»، شناسایی و بررسی هر یک از ابعاد آن، امکان جمع نمودن کلیه مفاهیم و پارامترها در قالب یک سازوکار را دشوار می‌سازد. در اکثر مطالعات صورت گرفته در حوزه این نوع ریسک، اندازه‌گیری ریسک از جنبه تجارت بین‌الملل و انتقالات ارزی و کالایی مورد توجه قرار گرفته است(آبوا[۳] و همکاران، ۲۰۱۱). لذا مسئله‌ای که این تحقیق به دنبال آن است، طراحی و دستیابی به یک سازکار دقیق جهت اندازه‌گیری و کمّی‌سازی ریسک صنایع از نوسانات نرخ ارز[۴]، مطابق با ساختار اقتصادی و وضعیت کسب و کار بنگاه‌های فعال در کشور می‌باشد. البته در این مورد نیز مدل‌های مختلفی توسط محققین ارائه شده است، با وجود این تلاش پژوهش حاضر این است که سازوکاری را طراحی نماید که ضمن برطرف نمودن کاستی‌های مدل‌های جاری، قابلیت تعمیم متناسب با ساختار و ویژگی‌های متغیرها را داشته باشد. در کنار این هدف، طراحی و پیشنهاد ابزار مالی- اسلامی نیز جهت مدیریت ریسک بنگاه از نوسانات‌ نرخ ارز هدف جانبی این پژوهش خواهد بود که در صورت موفقیت در طراحی چنین ابزاری، امکان مدیریت این نوع ریسک در بازارهای مالی کشور با توسل به این ابزار فراهم خواهد شد.

۱-۳ سوالات تحقیق

با توجه به مطالب ذکر شده در بخش پیشین مهمترین سوالاتی که این تحقیق درصدد پاسخگویی به آنها می­باشد عبارتند از:

• تلفیق زنجیره مارکوف در مدل‌های خانواده[۵] GARCH، چه تاثیری در برآورد میزان ریسک بازدهی شاخص صنایع دارد؟
• رابطه کوتاه‌مدت و بلندمدت ریسک بازدهی صنایع پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران با نوسانات نرخ ارز چگونه است؟
• آیا می‌توان ابزار جدیدی طراحی و پیشنهاد نمود که ضمن برخورداری از قابلیت تامین مالی بنگاه‌ها، ناشر و دارندگان آن بتوانند با در اختیار داشتن آن در برابر نوسانات نرخ ارز محفوظ بمانند.

۱-۴ اهداف تحقیق

اهداف مورد نظر در تحقیق عبارتند از:

1. اندازه‌گیری و کمّی‌سازی ریسک بازدهی صنایع منتخب
2. رتبه‌بندی صنایع برحسب تاثیرپذیری ریسک بازدهی صنایع از نوسانات نرخ ارز (در بازه‌های زمانی کوتاه‌مدت و بلندمدت)
3. پیشنهاد ابزار مالی- اسلامی جهت مدیریت ریسک بنگاه از نوسانات نرخ ارز

۱-۵ ضرورت تحقیق

با توجه به اهمیت مدیریت ریسک بنگاه از نوسانات نرخ ارز در فعالیت بنگاه‌های اقتصادی، دستیابی به ابزاری دقیق و کارآمد جهت کمّی‌سازی و اندازه‌گیری  این ریسک‌ نه تنها کمک شایانی به سهامداران و مدیران بنگاه‌ها می‌کند بلکه به برنامه‌ریزان مرکزی[۶] در شرایط تصمیمگیری در تخصیص اعتبارات و پوششهای ارزی بین بنگاه های زیرمجموعه و حمایتهای بیمهای و همچنین ارزیابی عملکرد مدیریت ریسک هر یک از بنگاه ها از نوسانات نرخ ارز می‌رساند(سونک و همکاران[۷]، ۲۰۰۵). در این رابطه برنامه‌ریز مرکزی برای ارزیابی ریسک بنگاه های زیرمجموعه خود از نوسانات نرخ ارز، میبایست ابزاری دقیق، کارآمد و جامعی در اختیار داشته باشد تا بتواند مجموعه بنگاه های تحت نظارت خود را با آن بسنجد و در صورت امکان، با رتبه بندی بنگاه ها بر حسب میزان حساسیت جریان مالی فعالیت آنها به نوسانات نرخ ارز، حداکثر زیان احتمالی این بنگاه ها را از نوسانات نرخ ارز پیشبینی نماید. علاوه‌براین بسیاری از نهادهای مالی (نظیر بانک و بیمه) و مشتریان داخلی و خارجی، شرکا و نهادهایی که در زنجیره تامین کالا و خدمات در ارتباط با بنگاه‌ها قرار دارند، نیازمند آگاهی از میزان ریسک بنگاه‌ها در مواجه با نوسانات نرخ ارز هستند. از اینرو دسترسی به سازوکار دقیق اندازه‌گیری ریسک، یکی از نیازهای اساسی این نهادها به شمار می‌آید.

با وجود این در اکثر تحقیقاتی که در این زمینه صورت گرفته (اندازه‌گیری ریسک)، بیشتر از زوایای محدودی به این مسئله نگریسته شده  و در اجرا عملاً نقاط ضعف روش‌های پیشنهادی ظاهر شده است. به عنوان نمونه وضعیت یک بنگاه اقتصادی از دیدگاه صاحبان آن بنگاه، مشتریان آن و کارشناسان و ناظران آن در فضای کسب و کار صنعت مربوطه، تا حدودی متفاوت است و سازوکارهای طراحی شده، نتوانسته‌اند نظرات کلیه دیدگاه ها را درنظر بگیرند (وزن دهند)(پونز[۸]، ۲۰۱۰). البته مطالعات کمّی (مبتنی بر خرد جمعی[۹]) نیز در این رابطه انجام شده اما نیاز به ترمیم و توسعه این روش‌ها نیز احساس می‌گردد.

در این راستا با توجه به اهمیت مسئله ریسک بنگاه از نوسانات نرخ ارز، بخصوص در کشوری که نوسانات این متغیر، بشدت در حال تغییر است، طراحی یک سازوکار جامع مبتنی بر خرد جمعی ضروری می‌باشد. از اینرو سازوکاری در این پژوهش پیشنهاد شده است که علاوه بر برطرف نمودن برخی کاستی‌های روش‌های جاری، دارای قابلیت‌های فراوانی از جمله امکان رتبه‌بندی بنگاه‌ها براساس بازه‌های زمانی مختلف،  امکان تحلیل با توزیع‌های نرمال و غیر نرمال، لحاظ انتقالات سطحی ناگهانی در تلاطمهای سری زمانی، امکان ملحوظ نمودن شوک‌های دیرپا، نمایش ساختار دینامیکی تلاطم‌ها، درنظر گرفتن واکنشهای نامتقارن به شوکها، درنظر گرفتن انتقالات رژیمی در مدلسازی (بجای شکست ساختاری)، بررسی اثر اهرمی و اثرات بازخورد در انتقالات رژیمی، امکان درنظر گرفتن پدیده کشیدگی مازاد یا دنباله پهن توزیع خطاها و تعیین احتمال تغییرات رفتار رژیمی متغیرها و برخودار می‌باشد.

در این رابطه نهادهای مختلفی می‌توانند از قابیلت‌های این سازوکار استفاده بنمایند. به عنوان نمونه اگر مجموعه بنگاه‌های زیرمجموعه صنعت و معدن، جامعه مورد مطالعه باشد، وزارت صنعت، معدن و تجارت از قابلیت‌های این مدل می‌تواند در مواردی نظیر؛ شناسایی صنایع آسیب‌پذیر، نظارت و تمرکز موثرتر در راستای بهبود مدیریت ریسک بخشهای آسیب‌پذیر، تخصیص بهینه اعتبارات و پوشش‌های ارزی، حمایت‌های بیمه‌ای، اولویت‌دهی به بخش‌های آسیب‌پذیر در اعطای ضمانتنامه‌های ارزی و اولویت‌بندی آنها در بازپرداخت‌های بدهی‌های دولتی و. بهره‌گیرد.

بازار سرمایه و سهامداران از قابلیت‌های این سازوکار می‌توانند در مواردی نظیر؛ بهبود شفافیت و نقدشوندگی معاملات سهام، کشف قیمت و ارزش واقعی سهام شرکتهای متقاضی ورود به بازار (یا افزایش سرمایه)، امکان رتبه‌بندی شرکتها بر حسب درجه اعتباری ریسک، راهنمای سهامداران در انتخاب سبد بهینه سهام (بر حسب ریسک)، راهنمای صدور مجوز ابزارهای تامین مالی ارزی نظیر اوراق مشارکت ارزی، صکوک اجاره ارزی و. بهره‌گیرند.

نظام بانکی از قابلیت‌های این سازوکار می‌تواند در مواردی نظیر؛ شناسایی میزان ریسک (رتبه) بنگاه‌های متقاضی اخذ تسهیلات بانکی، امکان تعیین میزان وثیقه دریافتی، ضمانتنامه ارزی دریافتی (بر اساس رتبه شرکت)، بررسی میزان ریسک رشته‌ها و فعالیتهای مورد نظر بانکها برای سرمایه‌گذاری مستقیم، کاهش ریسک سرمایه‌گذاری سپرده‌های جمع‌ آوری شده توسط بانکها، مساعدت به بانک مرکزی در نظارت بر عملکرد وام‌دهی بانکهای زیرمجموعه از بعد مدیریت ریسک ارزی، شفاف‌سازی و کاهش فساد در اعطای تسهیلات ریالی و ارزی در نظام بانکی و. بهره‌گیرد.

صندوق‌های حمایتی از قابلیت‌های این سازوکار می‌تواند در مواردی نظیر؛ شناسایی میزان ریسک (رتبه) بنگاه های متقاضی اخذ تسهیلات، صدور ضمانتنامه ارزی، امکان ارائه پوششهای حمایتی در قالب تامین مالی توسط صندوق‌های حمایتی، امکان تخصیص اعتبارات ارزی توسط صندوق توسعه ملی و. بهره‌گیرند.

شرکتهای بیمه از قابلیت‌های این سازوکار می‌توانند در مواردی نظیر؛ شناسایی شرکتهای آسیب‌پذیر، صدور بیمه‌نامه‌های جدید، تعیین کارمزد و میزان پوشش ریسک بنگاه ها با توجه به رتبه اعتباری ارزی آنها، حمایتهای بیمه‌ای کوتاه‌مدت و بلندمدت و. بهره‌گیرند.